Previous Entry Share Next Entry
mystery
inostranka

S&P 500

Наконец-то "догнал" Dow и в третий раз установил рекорд выше отметки 1500. В первый раз закинул старик невод в море еще в марте 2000ого года - 1524, во второй раз - в октябре 2007ого 1565, и наконец сейчас опять - уже 1567. Очередное начало конца, спрашивают пессимисты?
На конференции по риску народ уже активно говорил - Low volatility in the financial environment inexorably leads to risk. Сейчас читаю отличную книжку по теме A Demon of Our Own Design: Markets, Hedge Funds, and the Perils of Financial Innovation, написанную непосредственно перед предыдущим пиком, и автор очень убедительно пишет, почему в финансах риски выросли, несмотря на сильное уменьшение рисков и турбулентности в underlying экономике (типа, волатильность GDP за последние 50 лет уполовинилась, а волатильность S&P разве что не удвоилась).
Tags:

  • 1
А что это значит для маленьких инвесторов? Продавать индексы сейчас и ждать обвала, чтоб опять купить?

Не знаю ;) Во всяком случае, не ожидать таких же прибылей, как с 2009ого по сегодня за следующие 5 лет.

Ты повторила совет, который был даден инвесторам году так в 2003м :)

Так а чего, вполне себе разумный совет ;) Причем с 2003 по 2008ой этот совет был очень даже верным в ретроспективе ;)

Ну да.Но я бы и такой совет не стал давать - кто знает, какие факторы появятся в ближайшие 5 лет. Тут говорят, серевокорейцы целятся по американским базам...

Ну, совет "не ожидай" не может быть не верным.
А советов на тему кто виноват и что делать мы с тобой, конечно, давать не будем.

В настоящий момент вероятных сценария три. Первый - рынок начнет падать. Второй - рынок останется на месте. Третий - рынок продолжен расти. Вероятность каждого сценария 33.3%.
Делайте ваши ставки, дамы и господа :)

> почему в финансах риски выросли, несмотря на сильное уменьшение рисков и турбулентности в underlying экономике

Why not the obvious (to me) reason: with the increase of derivative instruments and the high frequency traders, there is an increase in the volume of transactions, which leads to more liquid markets. The more liquid the markets are, the easier it is to move them. The faster the markets move, the stronger the psychological response of the markets participants to the market movements, which increases the "market swings" (volatility).

>> The more liquid the markets are, the easier it is to move them

Можно Вас попросить это обосновать?

If you own something, and you suspect that it may drop in price, with liquid markets you are much more likely to place a sell order, knowing that you can always buy something else instead, with little uncertainty in your ability to do so when you decide what to buy.

A special case

If you own something that you want to hold in the long term, but you suspect that it may drop in price temporarily, with liquid markets you are much more likely to place a sell order, knowing that you can always buy it back later with little uncertainty in your ability to do so when you decide that the price is right.


Example: if you own a building, and you suspect that its price is likely to drop 3% next year, are you going to try to sell it and buy something instead? (Even ignoring the high $$$ transaction cost, but not ignoring your time and efforts required to navigate an illiquid market.) I bet you would much more likely place a sell order on a stock than on a building.

The same works for buy orders, of course.

With people much more willing to place orders in a particular direction based on some common sentiments in liquid markets, the price swings will be much more amplified in liquid markets.

Вы знаете, если бы меня, скажем, на интервью, спросили этот вопрос, я бы не задумываясь выдал ровно обратный ответ.
Ликвидность есть не достаточное, но необходимое условие эффективного рынка. Эффективным рынком невозможно манипулировать, он мгновенно принимает в рассчет все факторы, в то числе и сентимент инвесторов или трейдеров. Таким образом, при прочих равных, повышенная ликвидность означает большую точность отслеживания действительных рыночных факторов и меньшую возможность манипуляций и отклонений.
Что будет означать, конечно, меньшую волатильность, чем при тех же условиях и меньшей ликвидности.

В частности, в Вашем примере, если инвестору пришла в голову идея продать слишком дорогой ассет, то он уже опоздал это сделать, так как эта идея уже отражена в цене. Наоборот, если ожидается, что некий real estate сильно упадет в цене (конечно, не на 3%), то как раз может иметь смысл его продать, так как вероятно, в силу неликвидности рынка эта мысль еще не дошла до сознания возможного покупателя, из которого можно будет вынуть завышенную стоимость.

Edited at 2013-03-29 01:10 am (UTC)

I work with software, not finances, so my interviews are typically on dissent topics. I love to ask questions that resemble "typical" theoretical questions but are actually sufficiently different so I can see when someone is regurgitating some memorized theory/dogma without an attempt to analyze the presented question.

In this case, we are not concerned with manipulation attempts, not do we postulate that liquidity leads to an efficient market (which you seem to define as possessing an omniscient view of the future and featuring the perfect price, always and without fail).

You obviously know that omniscience and perfect rationality are a purely theoretical constructs that are very far from our reality. These are skin to infinities that totally distort any model where they appear. So for a model to have a chase, we should decidedly remove them. That leaves us with markets that are far from efficient, markets where prices do change significantly over a course of a day or three.

As for the market for real estate, most people will be deterred from rushing to the market by the uncertainties about the quality of the available goods, their sacristy, variability, and burdens of the actual transactions. So they prefer to sit out small changes instead of amplifying them.

Я, кстати, тоже программирую, правда, в финансовой сфере и отчасти, сталкиваюсь с финансовыми задачами.

Понимаете, люди уже давно интересуются предметом финансов, причем за многодесятилетнюю историю этого интереса, вопросом занимались люди отнюдь не глупые. Поэтому, было бы неплохо, если бы Вы не упоминали о догматизме, а ознакомились, например, с Efficient Market Hypothesis (wiki вполне подойдет), в которой, например, ни слова о будущем, только о настоящем, что делает Ваше описание концепции неверным.
Также, Вы можете узнаеть, что large-caps are likely to be semi-strongly efficient - к вопросу о "very far from our reality".
Но это все несколько в сторону.

Вы сделали вполне конкретное утверждение о связи ликвидности и волатильности. В обоснование Вы привели весьма шаткие "наивные" аргументы о психологии держателя и его желании продавать. Я предпочел вместо приведения очевидных возражений показать почему вобщем следовало бы ожидать обратного эффекта, что Вы судя по комментариям, не поняли, но назвали догмой.
Мне было бы не очень интересно обсуждать данный вопрос в таком ключе. Я буду рад если у Вас есть интересные доводы в пользу заявленной Вами связи, иначе мне останется только снять шляпу и раскланяться.

The reasoning line you exposed is the usual and well-established one. That's why I equated it to a dogma.

The efficient market model you presented requires omniscience, not about the future but about the present. After all, you said that such a market has already taken into account and acted upon All available information, including the information about sentiments and irrationality of some of its participants.

If the above were true, the prices would be changing faster than before, which would cause a stronger psychological response from the players still subject to psychology. Such efficient markets would have to take this into account and adjust the prices even more, which could produce an even stronger response, and we have a feedback cycle. Do you like this model better? This is the model proposed by the original comment.

Ну, если нечто общепринято, то есть вероятность что это потому, что оно работает на практике. А если так, то имеет ли смысл рваться за пределы подобной "догмы"?

Вы правы, что при эффективном рынке, цены должны меняться быстрее, в пределе - мгновенно. Но во-первых, это изменение цен не имеет ничего общего с психологией, только с информацией. А во-вторых, это изменение будет в точности от точки А до точки Б - от старой эффективной цены до новой. В то время как при неэффективном рынке, действительно, возможна паника или манипуляция что породит большее отклоение цены, чем при эффективном. А так как волатильность измеряет именно отклонения от среднего, а не скорость оных, то при эффективном рынке следует ожидать меньгую волатильность.

И - нет, мне не "нравится" Ваша модель (если это вообще называть моделью, что, строго говоря, неправильно), по причине того, что Вы не учитываете арбитраж. Как только рынок начнет "психологически", а точнее, "психически" реагировать на события, из нерациональности этого поведения можно будет извлечь прибыль, играя против него. Соответственно, быстро появится достаточное количество игроков этим занимающихся, которые убъют сам эффект, если не полностью, то в большей части уж точно (слабое место EMH как раз в равновесии между эффектом и кормящихся на нем арбитражерах, причем, равновессии не обязательно нулевой, при нуле равновесие явно неустойчивое).

Восхищена твоей выдержкой!

Я стараюсь :)

Гм, теперь я понимаю, что ты имеешь в виду, когда говоришь, что ответить-то можно кому-то с издевкой, но у людей со стороны может создаться не лучшее впечатление.

У меня было некое мнение про этот разговор и до этого комментария, но он только усилил его.

У тебя предвзятое мнение в данной ситуации ;) Ты, всё же, не совсем со стороны, мягко говоря.
Но если кто-то здесь увидел издёвку, а не комплимент, то извиняюсь, не хотела никого обидеть.

Надеюсь, ты меня достаточно хорошо знаешь, чтоб знать, что у меня нет предубеждения, что igorlord всегда прав.

Возможно ты имеешь в виду предубеждение про финансы в целом, но и его у меня как такового нет (не было :) ). Есть интерес, и есть некое мнение, которое в последнее время -- время работы в publicly traded company -- усиляется.

но именно что ваша дискуссия, даже с вычетом Игоря, здесь очень показательна для человека со стороны.

Я просто имела в виду, что твоё вИдение (про мой комментарий), не есть "стороннее" мнение в данном случае.

Сильно сомневаюсь насчет волатильности S&P, приду домой - посмотрю.
Но ты же понимаешь, что тройное дно или тройной потолок - это просто технический фактор, один из многих, на который рынок плевать хотел. И если equity market и будет падать, то никак не из-за магической цифры 1500.

UPD. О. я был прав - волатильность в глобальном смысле не меняется:


Edited at 2013-03-29 12:53 am (UTC)

Хороший график, мне нра.
А выводы - это как бы как посмотреть и какие периоды рассматривать. Если смотреть на послевоенное время, то волатильность с 1945ого по 1970ый была в районе 12% и не сильно прыгала, а сейчас ближе к 20%, причем vol of vol таки квадратично вырос. Примерно это и было написано в той книжке "In spite of 40 years of progress and a drop in real economic risk by 50% or more, the average annual standard deviation in the S&P 500 index was higher during the past 20 years than it was 50 years earlier."
При этом underlying factors таки очень сильно уменьшились в волатильности - не только рост GDP, но и consumption is much smoother due to availability of credit and proliferation of insurance (unemployment, health, etc.). Вообще, внешние факторы, типа 9/11 или цунами очень мало влияют на рынки, по сравнению с endogenous factors. То есть, практически никакой из кризисов не был вызван внешними факторами, даже близко.

Ну, насчет выводов по графику, мне они все-таки кажутся притянутыми за уши. Точнее, подгонкой под данные. Да, 50 лет назад, 5-летняя волатильность была меньше (13%) чем сегодня (18%), но сегодня она явно сильно меньше чем 60 лет назад, а 5 лет назад (в начале 2008го, на дне последней ямы) можно было сказать, что никогда она еще не была так низка... Эти все высказывания, мне кажется, ничего не стоят, так как описывают мелкие локальные особенности, а не общий тренд. Тренд же в том, что волатильность практически не растет.
Что касается вола от вола, то может быть он и вырос (сейчас попробую посчитать), но о чем это говорит?

А вот по поводу GDP, тут уже кончаются финансы и начинается экономика. Я вообще слабо понимаю как волатильность должна зависеть от GDP и почему вообще есть эта зависимость.
Внешние единичные факторы - да, согласен (хотя, если рассмотреть атомную бомбардировку.. ), но единичные события могут быть только символами неких более глобальных процессов. Скажем, падение начала двухтысячных это затянувшийся крах дот комов (ну и неэффективный рынок, который так долго корректируется!), или это следствие даже не 9/11, а всего того, что оно за собой повлекло?

Про притягивание данных - это из серии there are lies, damn lies, and statistics. Но да, тренда нет, а вот почему бы? Кажется, что он должОн быть. Именно что во всем остальном правительство и прогресс работают на уменьшение волатильности, ибо оно болезненно. А в финансах оно не работает, хотя финансы явно есть производная от того самого, где волатильность уменьшилась. Те же дот-комы - у них же доходы не ходили тудыть-сюдыть, это только рынок сначала с какого-то бодуна понадавал им инопланетные ценники, а потом, не увидев инопланетных доходов (которых не могло быть), взял, и сдул ценники. Вопрос - а почему этот цикл не был сдут, почему, несмотря на увеличивающуяся ликвидность, быстрое распространение инфы (в частности, благодаря тем самым доткомам), большее количество игроков все же бабл возник и не был сглажен? Казалось бы, ну ладно, были идиоты, готовые платить не пойми за что, но где же были их хладнокровные напарники, шортящие и тянущие цены вниз? Почему всё равно цикличность с большим разбросом, а не сужение peak-to-trough?

Если был бы инструмент, покупая который можно было делать bet на обратный эффект по отношению к заявленному для деятельности правительств в финансовой сфере (и не только в ней), я бы себе в портфель такой напихал процентов на 70 :)

А с дот-комами эффект тот же, что и обычно и почему все логичные PhD-аналитеги всегда разоряются. Рынок никогда не рационален, он случаен, являясь сложной комбинацией случайных сентиментов. Рассуждение "потому что должно быть так" всегда не может являться руководстком к действиям на рынке.

Да, про роль правительства мы много говорили. Типа - не даём банкам платить inflation-linked returns на счетах - имеем money markets, не даем mutual funds шортить и хеджить - имеем hedge funds, хотим ААА у страховок - имеем ААА-rated CDOs, и еще много красоты. Правда, не очевидно, что и когда покупать/шортить. То есть, наверняка Додд-Фрэнк чего-нить интересное породит, только что и когда?

Рынок не рационален, но и не случаен тоже - все же, в какой-то момент valuations возвращаются на землю и привязываются к реальным доходам. Вопрос, почему они не делают это быстрее и более гладко. В конце концов, клиенты фин фирм тоже это бы предпочли. Другой вопрос, что сами фин фирмы, особенно инвест банки, от этого бы проиграли, и вот тут-то conspiracy theorists начинают потирать руки ;)

Подписываюсь подо всем :)
Дело именно в том, что мы не знаем в какой конкретно момент valuations вернутся на землю...

То-то и оно - мы можем знать о рисках, именно знать, а не подозревать, but it's still not tradable info.

На мой взгляд, это классическая проблема с fat tails. Параметры, оцененные по относительно недавней истории обещают золотые горы, все активно их используют, а в какой-то момент приходит злой кабум, который оцененные распределения считают невероятным. Народ некоторое время находится в шоке, потом оправляется от шока, и начинает говорить. что это черный лебедь, и в статистике начинает использовать robust measures, который объясвляют кабум аутлаером и не учитывают его. И все начинается сначала...
Проблема в том, что пока все хорошо, очень невыгодно использовать оценки, включающие возможность кабума. Конкурентно проиграешь всем остальным, которые эту возможность игнорируют.

Сама по себе цифра 1500, естественно, ничего не значит, просто симметричность картинки человеческому мозгу интуитивно очень приятна.

На чем этот мозг и попадается :)
Проверил я про волатильность волатильности. Как и следовало ожидать, и она также особенно не растет. Вот график 3-летней волатильности 3-летних волатильностей:

Ну явно же растет вол оф вол, во всяком случае, пики растут с 50ых.

Ну, это уже вол оф вол оф вол... :) Он в последние 5 лет несколько вырос, да. Но я не думаю, что у тебя в книге имелся в виду именно он, слишком большая производная.

есть такой простой механизм - если realized vol низкая, то трейдеры хотят увеличивать плечо (чтобы заработать столько же, при низкой волатильности позиции должны быть больше), а "глупый" risk-management (historical VaR) позволяет трейдерам им это делать, потому что руководствуется historical VaR.

Ну да, low vol/low spreads/low rates lead to increased leverage to get the same yield. И что делать? Мы там и обсуждали, что сейчас именно оно, так что обвал по всем приметам не за горами.

Руки прочь от Historical VaR! То есть, it ain't good, but there ain't much that is better. По-крайней мере его чуть сложнее замутить, поменяв модели, чем parametric or MC VaR (см. JPMorgan).
Ну и вообще, "руководство hist VaR" - это новейшая история, до нулевых о нём практически и не слышали, а волатильность и прочая процветали примерно также. Тот же LTCM в 1998ом попух без всяких VaR.

Со своей стороны, я могу подтвердить (недавно видел в статье), что плечи у HFs уже повыростали обратно на докризисные значения.
Но с другой стороны, мой вопрос в том - насколько можно верить этим приметам? То есть, понятно, что рано или поздно оно где-нибудь рванет, но насколько можно быть уверенным, что оно не будет существовать вот так и с большими плечами и ничего и даже расти?

увеличение плеча, потом коррекция, и потом опять - это нормальный цикл. собственно, нормальный bull market так и должен естественно выглядеть.

Ну да. Мой скрытый пойнт был в том, что большие плечи - это естественное состояние HFs, в котором они находятся бОльшую часть времени. Сокращают их когда совсем уж все плохо.

(извините, что торможу с ответами)

risk management, вообще - кризисная дисциплина. его как раз родили в 1998м после LTCM, и начали возвышать после 2008го. при этом, мне не доводилось слышать, чтобы R.M. группа кого-то спасла (всмысле, что Трейдеры слушались R.M. и убереглись от потерь). Мои многократно проверенные наблюдения - если сам desk плохо контролирует свой риск (как финансовый, так и операционный), то им швах - вне зависимости от действий тоVaRищей из R.M; если же desk дотошный и тщательный, то у них есть шанс на успех, и тоVaRищи их только отвлекают.

Почему R.M. бесполезен - потому что (1) его сделали "независимым" от трейдинга, соответственно там работают люди, ничегошеньки в рынках не понимающие, задающие дурацкие вопросы и использующие заведомо неработающие методы (скажем, snapshot любой equity стратегии - это портфель акций, но статистические свойства этого замороженного портфеля ничего нам не говорят о динамике этой стратегии); и (2) за последние годы его облепили разнообразной бюрократической отчётностью - как внутрибанковской, так и регуляционной, соответственно - прощай, гибкость. И на практике R.M. производит тонны цифири, которая поднимается наверх из разных отделов инвест.банка и красиво, но бессмысленно "складывает" разнообразные риски из Еquities и FICC на стол management committee.

Это всё про R.M. в инвест.банках. на buy side всё попроще и R.M. часто выполняет важную функцию. Но на buy side, зачастую и проблемы проще - один asset class, никакой экзотики (или вообще никаких деривативов), относительно статичные equity portfolios, поддающиеся простой статистике.

Вот! А я много лет мучался вопросом: это я чего-то не понимаю, или RM это рисование графиков и цифирек во всяких отчетах, желательно красивых графиков и цифирек, и ничего более?
У нас в прошлой конторе был такой мониторчик, на него ежедневно выводились вчерашние позиции и подключался блумберг реал-тайм, который городо считал VaR и выводил на экран всякие красненькие и зелененькие циферки. Всех клиентов проводили мимо этого чуда техники, где мелькала, краснела и зеленела цифрь. Клиентам очень нравилось. И в этом было единственное назначение этой установки - позиции сегодня все равно были уже не вчерашние, никакого практического смысла в этом не было...

Я больше работаю как раз с buy-side; не скажу, что там никакой экзотики и одни equities, но в остальном, в общем, согласна.

  • 1
?

Log in